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食品饮料2014年三季报综述暨四季度投资机会展望:白银时代

发布时间:2014-11-10    研究机构:长江证券

行业收入增速回落趋势未变,竞争加剧,净利失速

Q3 行业收入增长1.9%三年来仅比13Q4+14Q1 的1.15%略好,然而更加糟糕的是与上半年还相对分化(销量增速<收入增速<毛利润增速<净利润增速)的利润表相比,我们所做的草根调研预言成谶,即在经济下行叠加通缩周期里,升级型大众消费品持续低迷的终端销售最终导致产业链提价受阻同时需要以返点反哺渠道,造成Q3 行业毛利率来到三年以来的最低点41.1%(需要注意这还是在通缩的环境中),而销售费用率则达到三年以来的新高19.2%,行业竞争的加剧可见一斑,最终净利润同比下滑13.1%净利率仅为12.2%趋势性下行未变。

白酒利润未见上行趋势,大众品增速走低,葡萄酒等子行业改善

大众品收入增速重回个位数同时净利率约为6%同比环比均有所下降,相比之下白酒尤其是一线酒的销售费用率大幅上涨同时利润未见显著上行趋势;葡萄酒、调味发酵和软饮料是Q3 相对改善的子行业,其中各自的龙头公司张裕A、海天味业以及承德露露的收入或者利润均领先同行;黄酒毛利率下滑接近3%而一直以来稳健的啤酒Q3 单季收入增速由于受到凉夏影响首次出现下降;肉制品处于结构转型阶段,乳业收入和利润增速依然大幅增长但拉长周期来看也存降速风险。

资本开支收缩,现金流有所改善,为未来经济上行储备势能

我们看到食品饮料行业资产愈发变重周转逐步转慢的局面仍未好转,但积极的方面在于弱势环境里企业都在主动放缓规模扩张(资本开支)的进度回笼现金流,Q2 行业的应收/收入下降、净经营现金/营业利润改善,这可看成是为未来的经济上行期储备势能。

白马龙头仍抱有愿景,催化时点大概率

在 12 月中下旬总体而言,我们认为后白酒时代的食品饮料行业在经历了 2013 年大众品的结构性牛市(业绩驱动)、2014 白酒资金回流(预期主导)和小票行情(市场风格)之后将逐步进入“白银时代”,市场应该逐步理性接受作为必须消费品的食品饮料白马的利润降速,当预期趋势稳态同时潜在市场空间逐步清晰,15 年股价上行的核心驱动将来自估值修复。从而大众品方面我们更看好稳健型白马--双汇发展和伊利股份、成长型品种--承德露露和中炬高新以及拐点型黑马--双塔食品(002481)和安琪酵母,白酒方面依次为洋河股份、古井贡酒和贵州茅台。

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